四、量化在经济学中的应用与宏观对冲

量化在经济学中是有着重要作用的。从学术特征来讲，西方当代经济学的建立、壮大和数学密不可分。而最近30年的诺贝尔经济学奖的成名理论背后除了深刻的政治、经济学理论之外，还有大量的数学推导和证明。从业界来看，著名的对冲基金，例如Bridgewater Associate（桥水联合）大量利用量化和分析来研究经济。

具体来看，量化在我国券商和投资买方机构中大量用于经济预测，例如CPI、PPI、工业增加值等预测。宏观经济学家或者买方机构在2007年以前较多利用波动模型，例如ARIMA模型等，来进行纯数学的预测。2007年之后，统计局对经济数字的描述逐渐清晰之后，大家开始结合微观调研和价格数据来预测当月和下个阶段的经济数据，准确性也在不断提高。

在国外市场，量化运用的范围更大一些，尤其在某些对冲基金里，采用数据和经济学来准确预测资产价格的不对称成为可能。宏观经济的趋势变化是比较长期的，如果能够准确预测并进行相关资产投资，往往会取得比较理想的回报。但值得注意的一点是，宏观对冲希望获得的是较大波动的收益。如果经济运行得比较平稳，波动率不大，宏观对冲策略往往不尽如人意。

非常经典的案例就是在2007—2008年的美国次贷危机中，做空者取得了非常大的成功，小说Big Short（国内又叫《大空头》，有相关电影）就描述了这样一种情形。2002—2006年是美国房地产市场的牛市，起初地产价格的上涨是良性的，后来宏观对冲者发现了问题——次级抵押贷款是导致地产价格上涨的重要原因。次级抵押贷款可以理解为“楼抵贷”“贷中贷”，购房者往往已经获得了住房抵押贷款，但为了获得更多的借贷，就将自己的房产进行多次抵押，从而获得资金再购买房地产。这样实际上成了“击鼓传花”，投机性越来越强。正如小说中所描述的，当某个基金经理去拉斯维加斯开会时，发现当地的脱衣舞娘都买了3套房子！

图1-6所示的是美国政府公布的房屋价格指数。房子的价格应该和居民可支配收入基本是对应的关系，在理性情况下，居民的可支配收入越高，那么房子的价格越高。具体一点说，居民可支配收入应该是以CPI、GDP为变量的一个函数，而房子的价格应该是以居民可支配收入为变量的一个函数。这样在长期趋势中，两者变化应该比较接近。

图1-6 美国房屋价格指数和人均可支配收入的趋势对比

资料来源：Wind

但从2002年开始，这个规律开始被打破。从图1-6可以看出，在2006年时，房价的涨幅大大超过理性值。在美国地产投机最厉害的地域，例如加州和内华达州，超过理性值的数值更大。所以宏观对冲者发现事情不太对头！

这时，对数据的解读，更重要的是对经济学的正确理解和一种逆向思维成了发现机会的诀窍。宏观对冲者不停地寻找原因，并且在更多的时间里，去寻找一种去“做空”经济的工具。2006年，在美国，做多经济、做多房地产都很好办，但是做空反而成了一件难事。宏观对冲者发现次级抵押贷款的MBS（住房抵押贷款证券）是地产价格非理性上涨的重要原因之一，因为投资银行鼓励购房者不断贷款买房，再把贷款做成层层分级的资产证券化工具，反手卖给大量的固定收益投资者。房地产市场异常火爆，大家反而把资产证券化的“劣后级”都当作了优秀资产，评级机构也不负责任地给出A以上的评级。MBS的信用工具CDS就是很好的做空工具，在次贷危机中赚得盆满钵满的空头们，很大程度上要感谢CDS这个风险—收益几近完美的金融工具。

以Paulson（鲍尔森）的基金为例，10亿美元的本金，可以购买120亿美元针对BBB级的CDS产品，但并不是付出120亿美元，而是每年交120亿美元的1%的保费——1.2亿美元。这只新基金可以在缴纳之前存在银行获取5%的利息——5000万美元，这样第一年只需要支出7000万美元，加上每年1000万美元的佣金，10亿美元的产品一年最多损失8%（8000万美元），但理论上可以赚1200%（如果BBB级债券全部违约，CDS全部赔付，当然实际上能要回多少就是多少）。后来房价下跌，区区10%的跌幅就因广大地产投机者的高负债杠杆而迅速增大，次贷危机蔓延，最终演化成金融危机，并造成著名的贝尔斯登、雷曼兄弟银行破产倒闭。

从数学方面，我们可以理解波动有聚集性，在很长时间内可能是低波动，但在短期内可能波动突然变大，并逐渐衰竭。经济的波动与此类似。2008年美国金融危机爆发，美联储以自己购买MBS和一些金融机构债的方式推出了第一次量化宽松（QE），这时候做空者可以获利了结出场。在这之后，房地产市场由于失业率高而惯性下跌。在2009—2010年，投资者应该再次看到希望，因为此时失业率到达高点而开始下降；地产价格无法再跌，主要是存量的贷款抵押违约房出售，主动出售的投机房已经出清；优质地段的租金回报率达到15%，由于量化宽松，30年的住房抵押贷款利率只有3.6%，而且政府鼓励金融机构贷款。这难道不是反向做多的机会吗？

有人可能会对图1-6的信息进行延伸想象：国内的房地产最近10年暴涨，是不是也到了大熊市的边缘呢？

其实没有那么简单，宏观对冲者一定要对事实和假设思考得非常清楚。美国房地产和住房抵押贷款早在50年前就很成熟，居民的金融负债理论上应该维持在合理水平。但我国不一样，居民的房地产贷款是从2007年左右才开始的，所以最近10年的地产价格上涨除了受益于居民可支配收入提升之外，也跟居民资产负债率的上升关系密切。当然这个负债率不能无限制上升，到了一定程度也容易出现负面影响。但反过来看，2008年左右出现低地产价格、深圳涌现“断供潮”等，其实也为宏观对冲者提供了非常好的机会。

总之，在大波动之下，宏观对冲基金通过反复操作而获利，房地产、汇率、期货、股票、债券都是宏观对冲者熟练运用的工具。目前世界上著名的宏观对冲基金除了Bridgewater Associate之外，还有索罗斯基金、Appaloosa（阿帕卢萨）基金等，中国的敦和资产也是规模过百亿的著名宏观对冲基金。有兴趣的人可以多多延伸学习，但要注意不要被简单的故事或者“传奇”所迷惑，而是要理解案例背后的思维逻辑。