2.7 如何计算股票的内在价值

解读与分析

我们通常所说的某只股票价格涨跌，都是从市场供求的影响角度来说的。股票虽然只是一种权益凭证，但也有其内在价值。企业在做出投资决策之前，需要将股票的内在价值与市场价格加以比较：当企业认为一只股票的价值高于它的市价时，应该考虑买入该股票；当认为价值低于市价时，应该考虑卖出该股票。研究股票的定价，实质是研究股票的内在价值。通俗一点来说，确定股票定价就是计算股票的理论价格。知道了股票的理论价格，企业投资决策的过程就变得完整了，企业通过分析股票定价，比较理论价格与市场价格，做出买卖决策。

从不同角度看，股票的价格表现为多种形式，并在投资的计量和分析中各有不同的用途。就企业的实际投资来看，关键表现形式还是股票的市场价格。

1．股票市场价格的影响因素

股票市场价格形成的依据是理论价格，涉及预期股息收益和银行利率两个因素。因此，凡是影响预期股息收益和银行利率变动的因素，都是影响股票市场价格变动的因素。

（1）影响股息变动的主要因素

①企业收益状况。企业收益状况是决定股息多少的最基本的因素，企业收益增多，可供分派的利润就增多，股价将随之上升，相反则下跌。

②企业股息派发政策。企业可以增加股息的派发，也可以不增加股息的派发，而将其用于扩大投资。如果增加股息，股票价格将上升；反之，股票价格将下降。

③金融状况。银根紧缩时，市场上货币量供给减少，利率上升，企业支付利息负担加重，发行股票的企业收益减少，股票价格将下跌。相反，银根放松，融资成本降低而使收益增加，股票价格上升。

④税收状况。国家提高或降低税率，直接影响企业税后利润的多少，用以派发股息部分的利润也会相应地增减。如果国家对某些企业采取减税、免税、避免重复征税等政策，则会使这些企业盈利增加，股票价格上升。

⑤通货膨胀状况。在通货膨胀初期，企业盈利会因商品价格上涨而增加，股票价格也会上升。但在通货膨胀严重时，一方面，企业经营成本上升，盈利下降；另一方面，投资者的股息增长抵补不了货币贬值造成的损失，从而导致股价下跌。

（2）影响利率变动的主要因素

①货币供应量。货币供应量是银行体系向市场提供的货币总量。货币供应量增加会导致货币供过于求，利率作为货币借贷的“价格”会随之下降；反之，货币供应量减少会使货币供不应求，利率上升。

②平均利率状况。利润率决定着平均利率，并受平均利率的影响，随着平均利率的升降而升降。

③中央银行的再折现率。再折现率的变动不仅会影响到各银行融资成本的高低，而且是银根松紧变换的信号，整个社会的利率将随着中央银行再折现率的变动而变动。

④国际利率水平。为减少国际资本流动对本国经济发展产生的负面影响，必将相应地调整国内利率水平，使之不会大幅度受国际利率水平影响。

2．股票内在价值的确定

股票内在价值是股票市场价格的基础，但市场价格又经常背离内在价值。对股票内在价值进行评估，用它对照股票市场价格做出对市场价格的判断是很困难的。对同一股票，不同投资者也会因采用不同的分析方法而得出不同的结论。

股票的定价方法有许多种，如CAPM模型法、EBIT乘数法、销售量乘数法、股息折现模型法、经济价值增长法、资产价值法、市盈率倍数法等等。这些方法从不同的角度探讨了股票的定价问题。本节选择讲述资产价值法、股息折现模型法和市盈率倍数法，下节介绍CAPM模型法。

（1）资产价值法

资产价值法就是通过企业账面价值计算每股股票内在价值的方法。通过账面价值计算出的股票内在价值就是每股净资产，其反映了每股股票所代表的企业实际资产价值的多少。使用这种方法确定股票的内在价值非常简单，完全可以用企业的财务报告资料计算出来。每股净资产较高反映企业经营状况良好，股票内在价值较高，具有投资价值；反之，每股净资产低而股价较高，可以认为股票投资价值较低。

资产价值法的优点是其计算出的内在价值可信度较高，用它来评价投资，也是一种比较安全的方法。但这种方法只注重企业净资产实力，没有表明企业未来的盈利能力和派息水平。而且企业净资产只有在解散清算时，才能成为股东现实的权益，但股东都希望企业永远存在下去而不进行清算。所以，评估股票内在价值时，很少使用资产价值法。

（2）股息折现模型法

股息折现模型法就是利用折现率将股东未来各期可能收到的现金股息折算为现值而确定股票内在价值的方法。股票的现值就是每股未来现金股息总和与折现率的比值。因此，现值的大小取决于每股预期现金股息的多少和折现率的高低。股票的现值与每股预期股息成正比，而与折现率成反比。

如果一只股票对企业来说是无固定持有期的，则其内在价值的评价方法为：

式中，V0为股票理论价值；Rt为第t期股利；r为风险调整折现率，即投资者最低期望报酬率。

设股利每期都不变，为一常数，Rt=R，则：。

例如，某普通股面值1元，每年获利0.08元，投资预期风险报酬率为12%，则该股票的价值评价为：

运用该方法比运用资产价值法更能准确地反映股票的真实价值，能够真正评价股票获利能力，因而被广泛用于评价和确定股票的内在价值。

在实践中，投资者持有股票总是有期限的，股利也并非可永久获得。本金可通过在二级市场转让收回，行情好时还可获取价格升值收入。基于以上考虑，可推导出股票在固定持有期的评价模式为：

即：

式中，V0为股票评估价值；Rt为第t期股利；r为风险调整折现率；t为股票存在期；n为股票的持有期；Pn为股票在第n年的价格。

（3）每股盈利评价法（市盈率倍数法）

每股盈利评价法就是运用本益比来确定股票内在价值的方法。每股盈利是指企业股票的每股税后利润，它是衡量企业盈利能力的重要指标。而本益比又称为市盈率，是股票的市场价格与每股税后利润的比值。市盈率也是估计股票内在价值的最基本的指标，一般认为这个比值16～20为正常。利用每股盈利评价法来确定股票内在价值时，首先要确定股票未来预期的每股税后利润，然后根据各种因素确定标准的市盈率，将二者相乘得出的数值就是股票的内在价值。

每股盈利评价法受到广泛重视和运用的原因如下。

首先，投资者虽然认为股息多少可以影响股票价格，但影响股票价格的主要因素是企业的获利能力，股票内在价值与每股税后利润的关系更为密切；其次，有些企业多年不派发股息，不能运用贴现法评估股票内在价值；再次，这种方法相对较简单。但是这种方法也存在预期每股税后利润难以确定的问题，给确定股票内在价值带来困难。

一般来说，股票价格是股票内在价值的体现，股票价格的变动趋势与企业未来的收益趋势是一致的。所以，企业在做股票投资时，市场供求状况提供了短期收益参考，而股票内在价值则是长期收益的决定因素。